台华新材(603055)深度报告：一体化高端锦纶龙头 积极扩张与升级
类别：公司 机构：国信证券股份有限公司 研究员：丁诗洁 日期：2022-02-17
公司概况：持续扩张的垂直一体化高端锦纶龙头公司是业内少数能生产民用锦纶66、再生长丝的龙头企业，并具备稀缺的锦纶长丝、坯布、面料垂直一体模式。过去20 年公司持续扩张，财务指标健康，差异化产能的释放助力2021 年前三季度业绩高增长。
行业趋势：锦纶66 和可再生纤维步入黄金期，龙头将率先受益从需求端看，锦纶66 原料己二腈国产化后成本下行有望加速民用渗透率提升；头部品牌做出运用再生材料的承诺预示可再生纤维需求放量。
从供给端看，目前具备大规模制备民用锦纶66 和可再生锦纶纤维的企业较少，台华是其中具有大规模扩张前景的稀缺企业。
竞争力：技术护城河深，先发优势明显，垂直一体降本增效通过多年研发投入，长期携手高校、业界合作创新优化工艺，并提前锁定国际大厂先进设备，公司持续突破各类差异化纤维开发和良率优化，形成较高技术护城河，与同行相比具有显著优势。同时凭借垂直一体化降本增效、强大的面料开发能力，实现终端品牌的深入合作。
成长性：把握新机遇大幅扩产，高附加值产品抗周期能力强在12 万吨长丝投产之际，公司进一步规划1 期6 万吨PA66、10 万吨再生长丝扩张，新产能释放将强化知名品牌大客户合作。从项目可行性分析角度测算，新项目产能利用率33%即盈亏平衡，且投资1 期项目极端情况的负债率在55%内。从价格周期波动影响角度测算，悲观/中性假设下2022 年业绩分别5.5/6.0 亿，+18%/+30%，相对抗周期。
风险提示
1.宏观环境波动；2.需求下滑；3.竞争格局恶化；4.原料价格波动。
投资建议：竞争力卓越，产能布局明确，看好龙头长期成长性锦纶66 和可再生纤维即将步入黄金发展期，公司凭借先发优势和深厚技术壁垒快速布局新产能，有望率先受益，同时加强优质客户合作，具备长期成长潜力。我们小幅下调盈利预测，预计2021-2023 年净利润4.6/6.0/8.9 亿元（原为4.6/6.0/9.1 亿元），同增285%/30%/49%，对应2023 年19-20x PE 小幅下调合理估值为20.3-21.4 元。
台华新材(603055)首次覆盖报告：上下游产业变革如日方升 锦纶一体化龙头乘风破浪
类别：公司 机构：天风证券股份有限公司 研究员：孙海洋 日期：2022-02-16
国内锦纶全产业链龙头，研发驱动优势显著
公司拥有完整的研发、纺丝、织造、染整及销售一体的化纤纺织产业链，能够研发、生产环保健康、户外运动、特种防护等系列、多种高档功能性锦纶面料，在生产能力、技术水平、新产品开发能力等方面均处于行业前列；是国内少有的能够生产高档尼龙66-FDY 产品的国家火炬计划重点高新技术企业。
疫后业绩强势复苏，差异化产品结构升级带动毛利率增长2020 年受疫情冲击公司营收及归母净利均有所下滑，2021 年业绩强势复苏，2021Q1-3 营收30.68 亿元（+83.70%），归母净利3.77 亿元（+307.82%）。
2021 全年预计将实现归母净利4.6 亿元左右（+284%），扣非净利4.35 亿元左右（+351.65%）。其中Q4 预计实现归母净利约0.83 亿元（+205%），扣非净利0.77 亿元（+244%）。
产品结构升级带动锦纶长丝毛利率增长。2020 年公司毛利率21.79%（-1.63pct），其中锦纶长丝毛利率21.29%（+1.75pct），增长显著。随着差异化产品尼龙6、尼龙66 逐步投产，2021Q1-3 公司毛利率、归母净利率迅速回升，分别为26.4%（+8.4pct）、12.3%（+6.8pct）。
原材料价格或将下行，功能性服饰消费升级拉动锦纶加速渗透锦纶耐磨吸湿强度高，下游服装行业应用空间大。与其他化学纤维相比，锦纶在强度和耐磨性、吸湿性等方面具有突出特点，因此锦纶面料质量稳固、经久耐穿，成为户外、运动等服饰领域的最佳选择，并有逐渐取代涤纶的趋势。但由于价格等方面限制，其应用广度不如涤纶。
原材料己二腈加速国产化，尼龙66 性能优价格下降，有望替代部分涤纶需求。尼龙66 在色牢度、弹性等方面更具优势，但过去尼龙66 切片价格高，原材料己二腈市场集中、依赖进口，尼龙66 发展受限。2020 年国产技术突破加速己二腈国产化，未来产能释放后，价格或将迎来下行，带动尼龙66 价格下降，与涤纶价差缩减，尼龙66 有望替代部分涤纶需求。
运动户外消费升级，功能性服饰需求增长打开锦纶市场空间。国内外运动市场高景气，随着消费升级、运动者专业知识提升，对运动服、瑜伽服、羽绒服、女性运动内衣的功能性提出更高要求，尼龙6、尼龙66 丝有望迎来旺盛需求。
锦纶产业链一体化加强协同，加速扩产打开长期成长空间公司业务分布在产业链上中下游，从锦纶纺丝、锦纶坯布制造到成品面料的各个环节，通过一体化运作优势，加强协同效应，提升公司整体经营效益。12 万吨差异化锦纶长丝产能逐步释放，预计2021 全年产能利用率约60%-70%，2022 有望达100%。投资新建绿色多功能锦纶新材料一体化项目，一期6 万吨差异化尼龙66 丝、10 万吨化学法再生尼龙丝有望于23 年4 月投产，2023 年产能利用率或可达50%。
研发创新优化产品结构，提高渗透率与市场份额公司充分发挥研发创新优势，优化产品结构，提升关键产品品质，拓宽产品领域，开发差异化、高附加价值产品。率先推出差异化尼龙66 丝，并增加透光性、黏性、安全性等方面附加值。2020 年免染彩锦纱、再生环保纱、尼龙66 纱等差异化产品销售同比增长68%，锦纶产品行业渗透率与公司市场份额不断提高。
优质客户蓄力向上，深度广度双管齐下
品牌客户资源沉淀深厚，是迪卡侬、探路者、C&A、H&M、海澜之家、乔丹、安踏等品牌长期合作伙伴。深度与广度并进，加大新品牌客户开发，同时挖掘现有大客户订单深度，优化客户结构。以安踏为例，公司与安踏携手构建从纱线到成衣的一站式供应体系，随着合作加深，安踏旗下安踏儿童、FILA 也相继成为公司客户。
可再生尼龙市场蓝海，技术突破抢占市场先机
我国居民消费观念正发生变化，消费结构逐步升级，追求时尚、环保和功能性纺织品成为消费主流。2021 年8 月公司携手三联虹普，布局国际高端可再生尼龙赛道。首例成套自有技术的万吨级化学回收法再生锦纶工程，技术突破填补国内该领域技术空白，实现锦纶纤维重复使用闭环循环。
首次覆盖，给予买入评级。
公司以创新产品增收益、常规产品降成本，充分发挥全产业链优势，积极推进绿色化、功能化、差别化产品研发，不断优化产品结构，加强市场开拓，强化成本管控，公司规模和品牌效应逐步显现。
我们预计公司2021-2023 年营业总收入分别为42、52、64 亿元，同比增长67%、24%、23%，归母净利润分别为4.6、6.1、8.2 亿元，同比增长284%、33%、35%，对应EPS 分别为0.5、0.7、1 元，对应PE 分别为29、22、16x。
选取可比公司，给予台华新材22 年PE 为31x，对应目标价为21.85 元/股。
风险提示：宏观经济波动引致的风险；行业竞争风险；规模扩张带来的管理风险；新冠疫情影响；汇率风险等。
