今世缘(603369)调研快报：紧抓管控升级 脚步坚定务实
类别：公司 机构：华创证券有限责任公司 研究员：董广阳/欧阳予 日期：2020-12-31
近日公司召开2020 发展大会，我们前往参会并开展相应渠道调研，现反馈如下：
两因一果看十三五圆满收官，理性务实看十四五确定性高。2020 年公司圆满完成十三五主要目标，我们从两因一果看十三五顺利收官。营销端的因：改革深化推进，品牌加渠道双驱动成效凸显，厂商协同加深，经销商质量快速提升；产品端的因：产品线锐化，向三大品牌聚焦，向中高端价格带靠拢，产品结构不断提升。市场端的果：营收利税翻番，省内市占率快速提升，重塑了江苏白酒市场竞争格局，省外重点市场实现突破。同时我们认为公司能够理性务实的看待十四五规划，坚定的向“收入百亿，市值千亿”迈进，目前公司人才储备充足，销售团队锐意进取，整体势能有望延续，主流产品在省内有较扎实的消费基础，仍存在较大升级空间，目标完成确定性较高。
三品牌多头并进，核心仍是打造消费氛围，助力省外突破。在未来的营销规划中，公司将采取三大品牌分工，多头并进的策略。首先是V 系攻坚战，承担了拉升公司品牌势能，重塑消费者对国缘品牌价格认知的重任，V9/V6/V3分别定位为战略形象/储备/放量产品；其次是K 系提升战，作为公司主力产品，要在强化配额管理下紧抓升级趋势，保障提价和增长同步进行；最后是典藏激活战，依托差异化品牌文化，强化喜宴市场消费定位，发力宴席市场，进而带动全品牌流量。我们认为公司未来的核心仍是寻求省外突破，直接关系到未来业绩的增长空间，以及能否解放估值端的压制。以全局观理解三个品牌战役与省外突破的关系：无论是V 系品牌势能的提升，K 系价格带的升级还是典藏喜宴市场的场景营销，其本质均是提升公司产品的终端消费氛围，而这即是实现省外突破的关键抓手。
企业建议：K 系紧咬竞品乘势升级，V 系坚持独立卡位新高端。据渠道调研反馈，目前涟水、南京等地四开批价420 元，对开批价260 元左右，江苏地区白酒消费水平仍处较快升级趋势，近期四开主要竞品批价在550 元以上。在消费者的固有认知中，四开与竞品为同一价格带的对标产品，目前竞品换代升级有望重塑消费群体对省内主流次高端的价格认知，对于K 系来说，现在当务之急应是紧咬竞品，在加强渠道管控的同时坚定升级，借力打力将自己捆绑至500 以上价格带。而对于V 系，包括放量产品V3 来说，不应降低品牌高度去与次高端价格带的竞品厮杀，而是坚持独立运作，坚持高位营销，讲好清雅酱香品类故事，在优势市场蓄力新高端，甚至可以大胆考虑，将V6 甚至V3 同化至清雅酱香品类，在品类优势中寻求突破。
投资建议：目标理性务实确定性较高，三品牌战略多线发力，省内紧抓趋势加速升级，维持“强推”评级。公司三品牌战略分工清晰，共同营造消费氛围助力省外突破，战术上紧咬竞品紧抓趋势加速升级，有望在明年实现较快增长。
考虑到疫情影响及春节备货节奏因素，以及明年终端弹性及升级预期，我们略调整2020-2022 年EPS 预测为1.22/1.53/1.91 元，原预测值为1.28/1.53/1.87 元，维持“强推”评级。
风险因素：市场竞争加剧，疫情控制不及预期，消费需求下降。
洋河股份(002304)公司深度报告：深度调整 势能释放
类别：公司 机构：信达证券股份有限公司 研究员：马铮 日期：2020-12-31
投资建议：产品升级初见成效，渠道势能开始释放。自2019 年下半年起，洋河开始对渠道进行主动调整，市场对其省内的调整情况较为认可，但对省外产品导入进程存疑，作为全国化次高端品牌，公司难以实现全国化性的持续增长。我们认为，一年以来，洋河的调整是积极且有效的，省内的调整已接近尾声，渠道利润明显改善，经销商信心恢复，在春节前的动销旺季下，有望实现M6+产品的快速动销。同时，新品水晶版M3 现已上市，在复刻M6 升级的思路下，预计调整时间将相对缩短。公司调整方向明确且逐步落地，梦之蓝将引领业绩的长期增长，我们预计2020-2022 年EPS分别为5.17、5.47 和6.26 元，对应2020 年12 月29 日收盘价（225.54元/股）市盈率44/41/36 倍，首次给予“买入”评级。
深耕渠道布局，构建新型厂商关系。近二十年来，公司在渠道上不断创新突破，率先在白酒行业引入快消品的渠道管理理念，打破传统的大商经销模式，创造性的采用厂商“1+1”深度分销，实现渠道扁平化，增强企业的终端掌控力，建立起中国白酒行业最强大的营销网络平台。为充分调动经销商积极性、协调厂商关系、避免压货压价，2019 年公司提出构建“一商为主、多商配称”的新型厂商关系，实现区域市场的经销商结构优化和盈利模式调整，形成和谐的经销商生态圈，共同为洋河双沟的品牌打造赋能。
换代延长产品生命周期，推动产品矩阵优化提升。蓝色经典系列自2003年推出以来，迅速成长为公司主打产品，2019 年收入占比提升至75%以上，对收入的贡献持续提升。2015 年白酒行业恢复增长以来，海之蓝和天之蓝增速放缓，梦之蓝成为公司新的增长极，收入从2014 年约15 亿增长至2018 年约67 亿，年复合增速高达45%左右。虽然受公司主动调整影响，2019 年全年收入下滑，但梦之蓝系列仍保持正向增长。目前M6+换代已接近尾声，水晶版M3 刚刚上市，公司梦系列的产品升级正有序推进，未来将继续带动公司整体收入的快速增长。
展望未来，渠道利润增厚为经销商带来信心，省内动销恢复，省外扩张加速。相比于2019 年以前过度分销带来的价格透明，M6+的成功导入以及新型厂商关系的构建增厚了渠道利润，目前M6+的渠道利润约60 元，较以往有明显提升，经销商信心恢复。我们预计省内的渠道调整将早于省外完成，在2020 年春节前的销售旺季，M6+有望在省内加快动销，省内收入也将恢复正增长。得益于省外新江苏市场的快速扩张，公司的省外渠道布局逐步深化，已形成河南、山东、安徽三大样板市场，市场规模均在20 亿以上。在主要导入海、天系列产品的基础上，加快核心市场的产品结构提升，同时辐射扩张更多的新江苏市场，我们预计省外收入将继续保持快速增长。
股价催化剂：省内消费升级持续
风险因素：宏观经济不确定风险；行业竞争加剧风险；疫情的不确定性
